Egy kis esélylatolgató: CHF-USD-EUR-HUF és a kamatok

Az elemzői várakozásoknak megfelelően a Magyar Nemzeti Bank Monetáris Tanácsa nem változtatott a jegybanki alapkamat 2,1%-os szintjén. A jegybank utoljára 2014. július 22-én csökkentett az alapkamaton, akkor befejezettnek nyilvánította a kamatcsökkentési ciklust.

Mivel az EKB múlt héten ismertetett kötvényvásárlási programja csak márciusban kezdődik, nem számítunk arra, hogy a jegybank kommunikációja érdemben változott volna januárban a megelőző hónaphoz képest. Az inflációt tekintve pedig meg kell várnunk, hogy a márciusi negyedéves inflációs jelentésnek milyen megállapításai lesznek. Mégis fokozott figyelemmel követjük majd a 15 órakor esedékes közleményt.

Az a kérdés, hogy a folyamatosan csökkenő olajár, az európai QE program és az Egyesült Államok által meghatározott tengerentúli kamatkörnyezet hogyan befolyásolja majd a döntéshozókat 2015 első felében. A novemberben és decemberben is negatív meglepetést okozó inflációra azért figyelünk, mivel a korábbi nyilatkozatok szerint a jegybank úgy látta, hogy a dezinfláció egyelőre csak bizonyos termékkörökre terjed ki és nem általános jellegű. Ezért a jövőben kiemelten fontos figyelni a maginflációs trendeket és a jegybank inflációs mutatóit is, ha egy esetleges kamatvágásról gondolkodunk.

Az olajár váratlan esése és a csökkenő élelmiszerárak mellett a csak lassan éledező európai konjunktúra is csökkenti az eurózónás keresletet, külföldről tehát jelentős dezinflációs hatás éri a gazdaságot. A gyenge forintárfolyam és az éppen bővülni kezdő belső fogyasztás pedig nem tud inflációs hatást generálni. Ha valóban bevezetésre kerül a 10%-os vállalati rezsicsökkentés, az tovább fékezi az árnövekedést, ugyanakkor a 2014-ben végrehajtott rezsicsökkentések hatása hónapról-hónapra kiesik a mutatóból. A magyar kamatkondíciókat alapvetően a fent vázolt, a szokásosnál kevésbé kiszámítható inflációs pálya határozza meg, de fel kell figyelnünk arra, hogy egy újabb kamatvágási hullám nem biztos, hogy az inflációra hatást fejtene ki a jelenlegi környezetben.

Véleményünk szerint az EKB januári lépését követően kitágult a magyar jegybank mozgástere, ám kamatcsökkentésre leghamarabb tavasszal látunk lehetőséget.  A december 16-17. közötti Fed-ülés jegyzőkönyve szerint az amerikai jegybank a közeljövőben kamatemelési ciklusba kezdhet, azonban a monetáris politikai döntéshozók többsége jelenleg nem tartja sürgősnek az irányadó ráta megemelését. Az ezzel kapcsolatos bizonytalanság enyhülhet a tavasz folyamán. A február 4-én esedékes lengyel kamatdöntés is a figyelem központjában lesz, mivel az elemzők arra számítanak, hogy a deflációs veszély miatt a jegybank akár 100 bázisponttal is mérsékelheti a jelenleg 2%-os alapkamatot. Ugyanígy -főleg politikai okok miatt- a török jegybanktól is azt várják, hogy további 100 bázispontos csökkentésre kényszerül.

Január már eddig is komoly viharokat hozott a forint kereskedésében. A dollár egyre erősebb, az USD/HUF árfolyama közelít a 280-as szinthez. Az EUR/HUF jegyzése az EKB kötvényvásárlási program bejelentése után visszakerült a korábbi kereskedési tartományba (ahonnan a svájci kamatdöntés mozdította ki) és az állampapírpiaci-hozamok is rekord alacsony szintre süllyedtek.

A forint kurzusát a múlt héten a vártnál erősebb EKB-s monetáris lazító program erősítette. Ezen a héten pedigaz orosz események, a magyar jegybanki közlemény és a Federal Reserve döntésének tónusa fogja meghatározni a kereskedést.

Mivel a devizahiteles állomány erősen csökkent és jelentősen mérséklődik a devizás államadósság aránya is, a forint árfolyama is gyengébb lehet különösebb negatív belső következmények nélkül. Az egyetlen kérdés most az, hogy milyen forintárfolyam mellett tartható fenn az államadósság csökkenő pályája.

Egyre inkább látszik az a tendencia is, hogy a GDP növekedést a jegybank a Növekedési Hitelprogram feltételeinek átalakításával kívánja elősegíteni. A jegybank kalkulációi szerint az élénkítés 1 százalékpontot adhat a növekedéshez és ezzel az eszközzel –szemben a kamatvágásokkal- elméletben a forint sem gyengülne jelentős mértékben. A fentieknek megfelelően 2015-ben 305-325 forintos kereskedési sávra számítunk az euró-forint devizapárban.